钢铁业并购重组成燃眉之急

　  我国钢铁业在2008年末出现“高台跳水”，最终几乎陷入全行业亏损的境地。面对如此惨况，钢铁业的并购重组迫在眉睫地摆在了全行业面前。

　　3月1日，宝钢集团与杭州钢铁集团公司在宁波签署《关于宁波钢铁有限公司股权收购协议》和《关于宁波钢铁有限公司合资合同》，宝钢集团将投资20.214亿元，从杭钢手中收购宁波钢铁56.15％的股权，成为宁钢第一大股东。 

　　宁波钢铁总投资约170亿元，2007年5月首座高炉投产，2008年5月第二座高炉投产后，产能达到400万吨/年，是一家集炼铁、炼钢、连铸、热冷轧在内，工序齐全的大型现代化钢铁企业。
 
　　宝钢集团收购宁钢，是继重组新疆八钢、广钢之后，又一次跨地区的重大产业重组。宝钢也将借此实现年内突破粗钢4000万吨产能大关。收购完成后，宝钢将再一次占据国内钢产量排名第一的地位。在战略上，宝钢集团也形成了辐射南部、东部、西北部的大市场格局。 

　　钢铁业面临双重夹击 

　　2008年以来，钢材市场经历了暴涨和暴跌的过山车，在上半年各项指标创历史新高后，下半年形势急转直下，呈现出“冰火两重天”的悲喜景象。特别是2008年9月以后，金融危机蔓延全球，钢材市场危机频现，产品价格一路下滑。 

　　到目前为止，整个钢材市场仍处于低迷状态。下游需求持续疲软，市场销售低迷，大小钢厂存货高企，全行业面临持续亏损的压力。钢材价格下跌不止，螺纹钢、线材累计下跌幅度在40％左右；冷轧、热轧钢累计下跌幅度47％左右，价格下跌速度之快、幅度之大历史罕见。国内钢铁企业由于对突如其来的市场变化没有任何准备，在2008年上半年原材料价格大涨之时购置了大量存货，面对价格暴跌、订货锐减，企业不得不选择痛苦的限产策略。 

　　尽管在4万亿元拉动内需政策刺激下，钢价曾一度反弹，但全球经济状况持续恶化，拉动内需效应暂时还难奏效，使钢铁行业再度陷入低谷。快速复产的高产量虽消化了一定数量的高价原料，但下游需求低迷，又使高价原料库存转变为低价的钢材库存。双重夹击，使国内钢铁行业陷入两难境地。 

　　综合国内需求和进出口情况，预计2009年我国粗钢产量将同比减少4.5％，是近二十年来首次负增长。目前，我国钢材产能过剩现象非常突出，按照现有再建和已投产产能计算，2010年我国钢铁综合生产能力将达到6.65亿吨。如果按照2009年4.7亿吨的产量计算，2009年我国钢铁产能利用率只有78.4％。到2010年，预计过剩产能将达1.5亿吨左右。这些过剩产能，将使行业面临严峻的挑战。 

　　钢铁业整合任重道远 

　　2005年7月，《钢铁产业发展政策》（以下简称《发展政策》）出台，对钢铁企业的联合重组提出了明确要求，支持钢铁企业向集团化方向发展，通过强强联合、兼并重组、相互持股等方式进行战略重组，以减少钢铁生产企业数量，实现钢铁工业组织结构调整、优化和产业升级。 

　　根据《发展政策》规定，至2010年，我国钢铁行业前十名的产业集中度需达到50％，至2020年，将达到70％。2008年，尽管我国钢铁行业的产量、利润等指标均创历史新高，但产业集中度仍不高。2008年，前十大钢厂钢材总产量仅占全国总产量的38.4％，这与全球钢铁行业集中度高达70％以上的发展格局相距甚远。 

　　2009年2月出台的《钢铁产业调整和振兴规划》（以下简称《振兴规划》），再次明确了进一步发挥宝钢、鞍本、武钢等大集团的带动作用，实现鞍本集团、广东钢铁集团、广西钢铁集团、河北钢铁集团和山东钢铁集团的产供销、人财物统一管理的实质性重组；推进鞍本集团与攀钢、东北特钢，宝钢与包钢、宁波钢铁的跨地区重组；促使天津钢管与天铁、天钢、天津冶金公司，太钢与省内钢铁企业等区域内的联合重组。力争到2011年，全国形成宝钢集团、鞍本集团、武钢集团等几个5000万吨以上、具有国际竞争力的特大型钢铁集团；若干个1000万～3000万吨级的大型钢铁集团；国内排名前5位的钢铁集团产能将达到全国总量的45％以上。 

　　产业集中度低，严重制约着中国钢铁行业的发展，导致过度投资、重复建设等现象层出不穷，既不利于资源有效使用和市场规范，还造成恶性竞争和价格波动，并导致我国钢企失去参与国际市场竞争的话语权。 

　　在数轮铁矿石谈判中，中国钢铁业已深受话语权分散之苦。随着《振兴规划》的颁布和落实，必将加快中国钢铁产业并购重组进程。纵观世界钢铁产业发展史，通过企业间的购并重组，适度提高产业集中度，是钢铁工业走向成熟的必由之路。中国钢铁工业要想提升竞争力，获得持续发展环境，必须走联合重组之路，才能从根本上实现我国从钢铁大国到钢铁强国的转变。 

　　但目前，由于计划经济形成的条块分割，对市场化购并形成了很大障碍，利税归属、人员安置以及企业文化融合、等等，都是钢铁行业整合时必须要面对和解决的问题。特别是中国钢铁企业70％以上的资产都属于国有资产，其管理和运作模式由于各自的垄断地位，还远不能进行市场化操作。
 
　　尽管在企业层面上，通过资本纽带整合的意识已大大增强，各地区或各企业都有未来收购或被收购的预期，但没有政府的推动，整合购并的难度相当大。在跨地区购并上，一般仅能停留在战略层面的技术合作或原料采购的协调，真正意义上的资本性购并进展缓慢。 

　　近年来，由政府导向的地区性购并行为已逐渐加大，如鞍本合并、河北钢铁集团和山东钢铁集团合并等，都属于地方性购并，以市场化驱动的资产整合还远没有开始。目前，地方保护和社会压力，甚至是保守势力，构成了中国各大区域之间跨省并购的障碍。 

　　现阶段，跨地域的钢铁企业并购只限于简单的战略联盟，旨在获取原材料采购和产品销售方面更强的议价能力。然而，这种松散的战略联盟对优化行业结构和提高产业集中度效果甚微。值得一提的是，金融危机带来的产能过剩、经济效益下滑、全行业亏损等因素，为市场化并购创造了客观外部条件和一次难得的历史机遇。 

　　钢铁业要把握并购机遇 

　　应该说，宝钢对宁钢的并购是双赢选择，对宝钢集团来说更具有战略意义，标志着宝钢在并购重组之路上又迈出了新的一步，也是《振兴规划》提出的实质性重组的具体实践。目前，在资本市场上，鞍钢集团收购攀钢股权已进入实质性阶段，按照公告，2009年3月底或4月初，将完成股权转移。 

　　此外，以唐钢集团为核心的河北钢铁集团重组也在实施过程中，宝包购并、鞍本合并、山钢集团等并购也在预期之中。除了钢铁行业自身的整合外，行业上下游的购并也是紧锣密鼓，如湖南华菱钢铁集团与澳大利亚第三大矿业公司FMG，2009年2月24日在香港签署股权合作协议，华菱集团将以现金收购FMG发行的16.48％股份。如一切顺利的话，华菱集团将成为FMG第二大股东。还有，中国铝业也出资195亿元扩大力拓矿业集团的股权达15％。 

　　虽然，钢铁行业的收购重组步履维艰，大部分要通过政府主导，但金融危机和企业亏损造成的经营不善，也为行业整合提供了必要的外部条件。如果没有此次经济衰退，各企业在旺盛的市场需求下收益丰厚，很难屈就于被收购的地位。因此，金融危机反倒成为中国钢铁行业重组并购的最佳时机，钢铁行业应切实把握这个历史机遇。 

　　钢铁板块估值偏低 

　　从近年来国内外购并案例和外资购并国内钢铁企业的实践来看，我国钢铁企业的价值目前是被市场低估的。当年，米塔尔收购阿赛勒的出价，在每股净资产基础上溢价42％，即收购市净率达到1.42倍。米塔尔收购华菱管线股权的收购价也在净资产基础上有10％的溢价；中铝参股力拓，收购市净率为3倍左右；宝钢收购宁波钢铁的市净率为2.5倍。 

　　相比中国的上市公司，从目前钢铁板块整体基本面分析，整体估值市净率平均为1.2倍。有人认为，这不是钢铁估值的最低点，2006年初，钢铁板块的市净率平均仅为0.95倍，但不能简单地看这个数字。我们比较一下企业的融资成本，2006年，国家正处于投资过热阶段，银行以紧缩银根为目标，不断提高贷款利率，当时的利率水平大都在8％左右，资金成本较高。 

　　而目前，国家为了扩大内需，采取适度宽松的货币政策，大大降低了银行的存贷款利率。以宝钢为例，现在企业的贷款利率仅为3％左右，融资成本大大下降。因此，目前的市净率虽然高于2006年最低水平，但融资成本已降低了约50％。也就是说，目前的市净率1.2倍也就相当于2006年的0.6倍，应当说，现在的市净率已经是比较低的水平了。按目前钢铁行业的重置成本重估钢铁股，国内钢铁股的企业价值已被低估。 

　　从目前的吨钢市值来看，大部分公司的吨钢市值基本在 1000元左右。这就意味着，投资一家200万吨钢的企业，仅需要20亿元。而国内钢铁上市公司的实际吨钢投资额大约在4000元左右，如邯郸钢铁和马钢股份的500万吨的投资，均在200万元以上，相比而言，吨钢市值远低于吨钢投资。 

　　当前，行业景气度下降，公司业绩下滑，市场表现为过度反应。虽然通过收购重组，短期内难以使公司的整体效益得到提升，但随着经济逐渐复苏，市场需求扩大，钢铁板块估值仍然存在继续上升的空间。因此，目前钢铁股的估值已充分凸现了公司的投资价值。如重新估值，国内钢铁股将有较大的交易性投资机会，购并的溢价将促使股价上涨，收购兼并及整体上市将是目前资本市场的投资主题。