建筑建材:出货量可观但价格弱势

　　进入11月，部分区域价格不同程度走弱。全国平均水泥价格378元，较10月底下跌3元，较5月最高点下跌34元。中南水泥价格有所走弱，湖北、江西、湖南部分地区价格出现20-30元下跌，东北价格从10月开始就出现下跌，至11月下旬累计下跌30-50元，目前价格在420元以上。华东和中南地区出货量尚可，表明下游需求仍在，只是价格表现较弱，说明需求不旺。库存方面，中部地区中等偏低，南部库容比65-70%，东部中等偏高。

　　
　　11月以来，水泥股跑输大盘，主要与11月以后逐步走弱的价格有关。10月，我们看到宏观政策面好转，建议投资者参与反弹，板块平均涨幅15%，跑赢大盘10个百分点。进入11月以后，北方地区率先进入淡季，而南方地区将在12月逐步进入淡季，水泥价格开始进行淡季调整，而煤炭价格上升、停窑成本增加等原因导致吨成本上升，进一步压缩吨毛利。我们认为，短期来看，股价缺少正面催化剂。
　　
　　明年一季度盈利能力达到周期性底部。我们认为，从现在开始至明年2月，宏观经济增长在历时两年的严厉调控之下正在回落，水泥行业盈利能力也将在这段时间下探周期性底部，在比较悲观的情景之下，海螺水泥明年一季度吨毛利将为100-110元，低于今年一季度124元的水平。就明年全年来看，行业景气度和盈利能力将呈现前低后高，我们维持全年120元吨毛利的假设。有两个基本判断预示股价在下跌中孕育机会：1）东中部市场协同在明年一季度将继续发挥重要作用，抵御区域价格出现大幅回落，因此一季度的周期性底部将是一个较高水平的底部，我们不认为盈利能力将回到2010年上半年的水平；2）10月之后铁路等部分行业定向宽松和未来信贷政策的逐步宽松将在3-6个月之后体现在对实体经济的拉动上来，经济增长以及水泥需求在明年下半年好转将是大概率事件。因此，虽然股价短期有可能在基本面下探的过程中下探，但距离底部已经不远。前期报告中我们指出，对应400至450元的市场重置成本，海螺水泥A股股价区间为14-16元，H股股价区间为HK$18.3-19.5。
　　
　　长期投资者逢低买入，但需把握节奏，持有需要耐心。总体而言，由于经济增长放缓+淡季因素，水泥股短期面临的风险大于机会，目前价位下，建议重仓持有者和长期投资者逢低买入。A股推荐海螺水泥、冀东水泥和华新水泥，H股推荐中国建材和海螺水泥。
　　
　　重点上市公司近况：
　　
　　海螺水泥：近两周日出货量在50-55万吨，较10月有所提高。价格方面，东部稳定，局部地区略涨，中南部局部地区下跌，上半年在西北和西南投产的产能逐步发挥正常，并入报表，拉低整体均价。此外，煤炭成本上升，10月吨毛利约120元。
　　
　　中国建材：10月三个大区价格较9月不同程度回落，中联（山东、苏北等地区）回落3元至284元，南方（浙江、江西和湖南）回落2元至320元，北方（黑龙江和吉林）回落13元至351元。10月煤炭采购价格平均上涨20元，对应吨成本上升约3元。预计10月吨毛利较9月下降5-10元，11月可能继续小幅下降。
　　
　　冀东水泥：11月日出货量20万吨，较旺季最高点下降10%。近一周，东北地区价格下跌，吉林下跌30元，因市场进入淡季需求减少。其他地区价格目前仍保持平稳，但预计在一两周之后开始淡季调整。
　　
　　华新水泥：目前日出货量12-13万吨，库存水平正常。当前出厂含税价格364元，高于一季度的350元，低于5月份的370元。目前吨毛利80+元。进入11月之后，湖北和湖南局部地区价格下跌，主要因重点工程需求下滑。
　　
　　亚洲水泥：公司湖北厂目前日出货量1.7万吨，高于日产量（1.6万吨），库存下降很快，反映武汉需求旺盛。但9月底上涨的价格在10月底又跌了回去，主要因周边市场需求不够好。当前出厂含税价415元，与去年同期持平。
　　
　　预计12月价格维持稳定，但低于去年12月的价格（去年12月450元）。
　　
　　江西水泥：11月，在行业协会协同之下，江西省水泥企业轮流停窑10天。目前公司日出货量5.5-6万吨，为旺季正常水平。价格近期有跌有涨，变化不大。
　　
　　行业近况：
　　
　　价格：截至11月18日，全国水泥市场均价为378元，较5月底最高点下跌34元，幅度8.3%。年初至今全国水泥价格平均上涨12%，分地区来看，涨幅最大的是中东部地区（江浙沪赣鄂豫），幅度30-50%，而贵州陕西四川甘肃宁夏等同比下跌，其中贵州和陕西下跌幅度达到20%，甘肃宁夏微跌。
　　
　　产量：2011年1-10月份，全国水泥产量同比增长12%（统一口径后），其中10月单月增长11.9%，同比增速较8月和9月回升。1-10月，分地区来看，西南和西北地区增长较快，华东增长较慢。
　　
　　成本：截至11月21日，秦皇岛港口大同优混900元/吨，较两周前价格下降5元/吨。
　　
　　供给：2011年1-9月，水泥行业固定资产完成额1059亿元，同比下降11.7％。分地区来看，西北地区的投资完成额同比增长25%，东北和华东地区下降12%和9%，华北、中南和西南地区分别下降24%、29%和39%。年初至今，我们统计到投产生产线86条，共计熟料产能10417万吨。
　　
　　需求：1-10月固定资产投资同比增长24.9%，增速与9月持平。房地产开发投资同比增长31%，增速较9月回落1个点。1-10月份铁路投资下滑28%，其中10月仅完成200亿，同比下滑75%。1-10月公路投资增长9.9%，港口投资增长31.4%。10月单月，公路投资下滑7.2%，为年内首次下滑。
　　
　　风险提示：基建投资和房地产投资下滑幅度以及持续时间超出预期。